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博汇纸业:供给压力升温,盈利反转艰难

发布时间:2012-12-03    研究机构:瑞银证券

供给压力升温

受制于整体零售消费不振以及“消费降级”的影响,高端包装纸白卡纸今年以来价格同比下滑10%以上,目前终端需求并未看到明显的复苏迹象。雪上加霜的是,供给压力从三季度开始升温,我们预计未来5个月投放的新增产能高达24%,将进一步加剧市场的供需失衡。

下调盈利预测

我们认为下游复苏缓慢加上新增产能投放,白卡纸价将进一步面临下行压力,因此将公司的2012-14年白卡销量预测下调5%/0%/2%,白卡纸价下调3%/7%/5%。公司明年初计划投产75万吨白卡产能,届时白卡总产能将跃居业内第一,虽然从长期来看具备最为景气的纸品结构,但在宏观经济形势不明的情况下,大量折旧摊销和财务费用将带来较大压力,我们将2012-14年毛利率预测分别下调至13.5%/13.7%/14.2%(原为14.5%/15.0%/16.4%),并将盈利预测下调为0.08/0.12/0.18元(原为0.19/0.28/0.38元)。

盈利反转艰难,下调评级

我们认为公司四季度受益于原材料价格下跌,毛利率可能略有改善,但不确定的复苏以及确定的产能压力将使得盈利反转艰难,因此下调评级至“中性”。公司目前股价对应12年PB0.7倍,是历史最低值,较行业折价40%,我们认为这也充分反映了市场对于产能集中释放的预期。

估值:下调至“中性”评级,目标价下调至4.5元

我们基于瑞银VCAM模型进行现金流贴现,在WACC为8.4%的假设下,得出目标价4.5元(原5.90元),下调评级至“中性”(原“买入”)。

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