博汇纸业(600966.CN)

博汇纸业(600966)点评报告:现金流大幅向好 管理改善开始兑现

时间:21-04-01 00:00    来源:浙商证券

报告导读

公司发布2020 年年报:20 年公司实现收入139.82 亿元(+43.56%),归母净利润8.34 亿元(+523.5%),扣非净利8.22 亿元(+367.6%);其中20Q4实现收入 46.55亿元(同比+ 43.82%),归母净利润 3.07亿元,扣非净利 3.05亿元(+ 619.97%)。盈利表现符合预期。同时,公司公告拟用人民币10 亿元-20 亿元的自有资金及自筹资金以不超过24.97元/股的价格回购公司股票,表明公司未来发展信心。

投资要点

20年销量大幅增长,21年预期量价齐升

20年公司机制纸业务实现产量302.29万吨(同比+31.76%),销量311.73万吨(同比+38.65%)。分业务看,主要纸种白卡纸/箱板纸/文化纸2020 年实现收入110.08/13.15/9.77 亿元(同比39.65%/93.79%/61.91%),对应销量226.96/42.12/22.53 万吨( 同比29.01%/89.13%/83.17%) , 对应毛利率22.26%/-3.28%/-1.78%(同比+6.45pct/- 8.48pct/-13.12pct)。21年预期量价齐升。

公司的主要产品是白卡纸,20 年白卡纸的收入占比为78.73%。当前白卡纸价格为9821元/吨,相较20年年初上涨4064元/吨,受益于竞争格局优化,后续白卡纸价格仍有上涨空间。公司当前白卡纸年产量预期可超250 万吨,随着未来2 年江苏博汇投建的年产100 万吨白卡纸项目落地,公司白卡产能将达350万吨,产销将持续放量。

融资成本改善,研发费用增加

20年公司实现毛利率17.06 %(+2.48pct),期间费用率为 8.99%(- 3.27pct),其中,销售费用率 0.26%(-4.09 pct),管理费用率 2.64%(- 0.18pct),财务费用率4.08%(- 1.17pct),研发费用率2%(+1.92pct),测算20年单吨净利268元/吨。值得注意的是,20Q4公司实现毛利率14.66%(-2.28pct),期间费用率为5.3%(-8.74pct),其中,销售费用率-6.55%,主要系销售费用会计准则改变,调整运费至成本所致,管理费用率3.07%(+0.07pct),财务费用率2.84%(-2.68pct),主要系公司优质融资渠道拓宽,资金成本明显下降所致,研发费用率5.93%(+5.89pct),该费用主要用于产线更新、纸种升级投入,测算20Q4单吨净利319元/吨。

营运效率表现靓丽,经营性现金流大幅好转

受益于收入放量、付款条件提升、回款改善,20 年公司经营性现金流净额为35.96 亿元,较去年同期增加 24.59 亿元,远高于净利润8.34 亿元。20 年公司应收账款 6.2亿元(较期初减少 3.97亿元),主要系管理层加强销售管理和款项回收所致;应付账款及票据合计49.64亿元(较期初增加15.93亿元),主要系公司与金光纸业发挥协同效应,付款条件及商业信用能力有所提升所致。20年公司长期借款25.80 亿元(较期初减少3.45 亿),短期借款34.37 亿元(较期初减少17.38亿元),资产负债率68.71%(较期初下降4.07pct)。

管理改善初步兑现,看好中期发展

(1)20年公司改选董事会,提名四名高管均为APP系重量级人物,金光纸业管理层逐步入驻公司。入驻意味着APP 全面赋能博汇纸业(600966),公司管理改善在20年年报已经有所体现。(2)从行业竞争格局来看,目前行业CR3超80%,金光纸业&博汇纸业合计市占率超50%,竞争格局优异。(3)我们认为在目前竞争格局较好的背景下,白卡纸价格仍有上涨空间,21年纸价提涨&管理改善预期下公司盈利弹性将大幅增强。

盈利预测及估值

博汇纸业作为白卡纸绝对龙头,中长期成长性清晰且市场掌控能力有望进一步增强。我们预计公司21-23 年分别实现营收246.61/239.02/291.44 亿元,同增76.38%/-3.08% /21.93% ; 归母净利润30.94/29.57/31.33 亿元, 同增270.99%/-4.44%/5.95%;对应当前市值20-22年PE为6.77X/ 7.09X/ 6.69X,给予“买入”评级。

风险提示

纸价提涨低于预期、原材料价格上涨、行业产能超预期释放