博汇纸业(600966.CN)

深度*公司*博汇纸业(600966):并购推进顺利 旺季涨价持续

时间:20-08-27 00:00    来源:中银国际证券

公司发布2020 年半年度报告:报告期内,公司实现营收57.3 亿元,同比+41.8%,归母净利润2.67 亿元,同比+102.9%,归母扣非净利润2.63 亿元,同比+109.3%。其中,20Q2 实现营收/归母净利润/归母扣非净利润分别为31.3 亿/8184 万/8113 万元,同比分别+66.9%/ +781%/+1643%。

支撑评级的要点

产能释放带动造纸销量增长。报告期内,公司销售机制纸 130.48 万吨,同比增加35.9 万吨,增长38%。销量的增长,主要来自于19 年3 季度投产的75 万吨白卡纸以及100 万吨箱板瓦楞纸新产能释放。以白卡纸245万吨产能计,我们估算目前产能利用率达到80%左右,而随着并购整合的进行,博汇产能利用率有望进一步上行。

疫情下Q2 短期承压,三季度开启景气上行。疫情影响了二季度下游需求,厂商库存增加,白卡纸Q2 价格经历了大幅回落,6 月上旬出厂含税价最低位较4 月高点下跌800 元/吨。下游需求恢复后,厂商库存持续回落,6 月下旬白卡纸开启景气上行周期,7/8 月份价格稳步提升,8 月下旬主流纸厂大幅提涨白卡纸价格500 元/吨,目前价格重回高点。而白卡纸行业新增产能要到21 年下半年才能释放,限塑令和白板纸退出下,行业需求趋势上行,供需格局今明两年呈改善趋势,行业集中度提升情况下,四季度白卡纸价格有望进一步提升。成本方面,疫情对于国际木浆需求的影响大于供给,木浆价格年内维持低位。纸价下行下,公司Q2 毛利率14.1%,同比基本持平,我们预计三季度起毛利率将有明显改善。

并购整合推进顺利,期待后续协同效应。近期,APP 对于公司控股权的并购案,已经分别通过了市场监督管理总局反垄断审查和发改委外资安全审查。8 月25 日披露了要约收购书,APP 承诺收购完成后通过资产注入6 年内逐步解决白卡纸、双胶纸的同业竞争问题。金光即将成为博汇的实际控制人,我们认为双方在客户、产能分布、原材料、融资等多层面存在协同,双方整合后,能增强博汇主体的盈利能力,巩固行业龙头地位。

估值

博汇产能释放带来持续增长,APP 入主后将成为第一大白卡纸企业,充分享受本轮景气周期,双方整合后的协同也值得期待。白卡提价力度超预期,提升2020-2022 年预测EPS 分别为0.83/1.19/1.49 元,同比分别增长725.5%/43.7%/25.5%,当前股价对应20 年16.1XPE,鉴于公司的市场龙头地位,以及资产注入预期,维持买入评级。

评级面临的主要风险

白卡纸产能扩张,疫情对于下游消费需求抑制,整合方案摊薄